中泰證券發布研究報告稱，維持藥明生物（02269）“買入”評級，因在手訂單飽滿，后端CDMO業務有望迎來商業化加速放量期，預計2022-24年收入為147/200.4/270.6億元（同比增42.8%/36.3%/35.1%），歸母凈利潤預測為48.8/68.5/93.2億元（同比增44.1%/40.4%/36%）。作為全球生物藥外包服務行業稀缺標的，所處行業高景氣、公司優勢凸顯，后續隨著現有項目進入商業化，以及XDC、疫苗、雙抗等平臺加速兌現，長期空間廣闊，未來可期。

　　事件：公司發布2022年上半年業績，實現營業收入72.1億元（同比增63.5%）；歸母凈利潤25.4億元（同比增37.6%）；經調整歸母凈利潤28.4億元（同比增60.3%）。

　　中泰證券主要觀點如下：

　　業績略超預期，營收歸母均高于業績預告。

　　前次業績預告2022H1營收同比增長+62%，實際增長+63.5%，歸母凈利潤同比增長36%，實際增長37.6%，均高于預期。該行認為主要源于：1）臨床后期及商業化項目快速放量，其中臨床早期階段收入12.9億元（+42.7%），臨床后期及商業化階段收入31.5億元（+63.5%）；2）海外疫情常態化后需求的快速恢復，2022H1北美收入39億元（+78%）；3）管理能力持續優化，運營效率持續提升，2022H1人均創收68萬元/人（+18.7%），創歷史新高。

　　CRDMO商業模式不斷兌現，產能擴張加速，CMO放量有望持續。

　　公司秉承跟隨及贏得分子策略，截止6月30日，上半年延伸32個臨床前至臨床項目、5個III期至商業化項目，外部引進5個臨床項目，整體綜合項目數達534個（較2021H1同比+30.9%），其中臨床前287個（+35.4%）、早期（I期、II期）項目數達204個（+27.5%），商業化項目14個（+250%）。

　　此外，源于項目數不斷快速增長，公司在手訂單持續高增，預計未來三年能夠完成訂單總額達30.5億美元（+35.6%），未完成訂單總額約184.7億美元（+48.2%），其中未完成服務訂單128.1億美元（+77.2%）。此外，源于需求端持續旺盛，該行預計公司產能擴張有望提速，預計2026年原液產能有望達58萬升（2020-2026CAGR約48.4%）。中泰證券預計隨著商業化項目不斷放量，產能加速擴張，CDMO板塊有望提速增長。

　　先進的XDC、疫苗、雙抗平臺帶來增長新動能。

　　XDC：公司XDC藥物研發平臺憑借WuXiDAR4技術優勢承接76個ADC項目（+58.3%），已有27個CDMO項目正在進行，商業化放量可期；WuxiVaccine：16個疫苗訂單正在執行（同比+77.8%），藥明海德預計2022年底完工，有望持續帶來業績增量。雙抗：WuxiBody?承接84個項目（+171%），有望延伸CDMO逐步貢獻新增量。