文/劉斌

　　自去年以來，半導體一直處于高景氣周期。產能逐漸釋放疊加下游加速導入，大部分半導體公司實現了較好發展，漸次披露的中報業績預告已經有所體現。但細分季度來看，自二季度起，半導體行業的業績已經出現分化。

　　其中，由于下游需求減弱和周期高點等原因，電子芯片等消費類屬性較高的公司業績環比有所承壓。但與下游創新需求如新能源車等行業相關性較大，以及在國產替代進程中產能有所擴張的公司卻有較好的業績表現。

　　半導體行業估值有所修復機會挖掘重點考慮兩大因素

　　年初以來，受到流動性緊縮以及部分城市疫情爆發等宏觀因素影響，疊加半導體周期見頂、手機出貨不及預期，半導體電子板塊經歷了一波“殺估值”。之后，伴隨多國頒布半導體產業鏈新政規劃，以及新能源車、光伏儲能、5G基站等下游板塊需求爆發，整體行業估值水平有所反彈。

　　截至7月底，申萬半導體指數的PE(TTM)約為38.80，與年初相比，消費電子及半導體公司跌幅30%左右，估值從40倍跌到30倍左右。半導體設備板塊PS估值龍頭公司跌到10倍PS(市銷率），二線公司跌到7-8倍PS。目前來看，板塊整體估值水平的變動已經將階段性需求下滑、價格下跌等悲觀情緒有所消化，并且仍保持一定價格優勢。

　　但這類硬科技板塊有較高***門檻，而且產業鏈自身具有投入大、周期長、賽道細分等特點，這對普通投資者并不友好。所以具體投資中，需要重點考慮兩大因素：一是標的所從事的業務是否核心；二是標的的核心技術是否具有發展前景。

　　關于所從事的業務是否核心，重點考慮的標準是下游的需求空間，即從公司業務對應的下游來看，公司產品在下游廠商中的重要程度如何，價值量占比有多大，該產品供需關系的改變是否會直接影響下游廠商的出貨節奏。以功率半導體IGBT模塊舉例，它在新能源車起到逆變器的作用，是連接電池輸出與電機驅動的關鍵一環，價值量較高。目前IGBT供應尚處于緊張態勢，也對下游新能源車廠商的出貨節奏造成一定影響。

　　關于核心技術是否有發展前景，重點考察哪些方面呢？仍以汽車功率半導體為例，碳化硅MOSFET模塊是IGBT模塊的升級，比較而言，具有損耗更低的優勢，可提升續航里程。使用該模塊雖然會增加功率器件成本，但從整車成本角度考慮還是合算的。目前新能源車廠為滿足快充需求，正將整車的系統電壓從400V升級至800V，在800V環境下，使用碳化硅模塊的性能優勢將更加明顯，車廠替代意愿十分強勁。未來隨著碳化硅產能提升，將加速實現對IGBT替代，成長空間廣闊。

　　結合上述兩大因素，在半導體產業鏈中我們相對更關注的包括能同時滿足下游廣闊需求承接，且在國產替代中具有明顯優勢的半導體材料、設備等細分線索。

　　新能源需求疊加國產替代第三代半導體材料或成主線

　　最近幾年，半導體國產替代進程加快。但產業鏈長、產品多，從消費電子到家電再到工業汽車領域，國產替代很難一蹴而就，而是由易到難，從消費電子到黑電白電逐漸替代的過程。

　　現在，國內已經有一些半導體相關公司逐漸成長起來，雖然與國際巨頭相比存在較大差距，但未來發展空間依然非常廣闊，其中的國產化機會值得期待，比如能同時受益于新能源汽車、光伏、5G等下游需求爆發，且技術門檻更高、處于供應鏈上游位置的中高端賽道。

　　這里面最具代表性的就是第三代半導體材料，它是指以碳化硅、氮化鎵為代表的寬禁帶半導體材料。其中，碳化硅器件具備耐高壓、低損耗和高頻三大優勢，主要應用于新能源汽車、光伏發電、軌道交通、智能電網等領域。氮化鎵器件具備高開關頻率、耐高溫、低損耗等優勢，可更好地滿足5G宏基站、衛星通信、微波雷達、數據中心等領域。

　　其中，碳化硅加速滲透的核心驅動力為新能源汽車、光伏等。根據測算，2020年全球新能源汽車碳化硅器件及模塊市場規模為2.7億美元，預計2025年達30.1億美元，對應年復合增長率為62.3%。與海外企業不同，國內企業在布局碳化硅產業時，更多聚焦產業鏈的部分環節，例如僅從事襯底及外延的制備或僅聚焦碳化硅晶圓制造等。因此在碳化硅相關領域的機會把握時，可重點關注已率先在核心環節實現深度布局，即已掌握核心技術并有產能擴大項目儲備的公司。

　　因為這類公司有機會在國產替代中充分受益，有形成龍頭的潛在優勢。例如，在襯底環節可重點關注已掌握多個尺寸碳化硅襯***備技術，并有襯底項目儲備的企業，因為這類企業有機會率先實現量產。在碳化硅晶圓制造中，可重點關注布局刻蝕、沉積等大賽道的龍頭廠商，因為這些企業具備更為廣闊的營收增長空間。

　　第三代半導體材料的另一重要領域就是氮化鎵。據測算，受益于消費快充、5G、新能源汽車等多重驅動，預計2026年氮化鎵全球市場規模有望達到35億美元。從氮化鎵產業鏈上公司來看，國外公司在技術實力以及產能上保持較大領先，中國企業整體仍處于起步階段。所以在氮化鎵A股投資中，應重點關注那些有機會在產業鏈某一核心環節實現產業化的企業，如在外延領域，某企業已率先布局，并已規劃相關擴建項目，待投產后有機會率先在該領域實現規模化生產。

　　此外，伴隨半導體設備國產化提速，平臺化布局的半導體裝備企業同樣值得關注。因為近年來本土設備廠商持續拓寬產品廣度和挖掘產品深度，平臺化布局有利于后續規模的持續擴張。以芯片制造為例，其在各階段所需設備種類不同，涵蓋光刻、去膠、離子注入等多個不同核心設備。但本土設備廠商往往僅專注于其中1~2種設備。所以，拓寬現有設備覆蓋工藝能為公司營收增長提供更多可能性。