7月政治局會議透露了哪些信號？（東吳宏觀陶川）

　　川閱全球宏觀

　　如何在動態清零的基礎上力爭實現最好結果是728政治局會議的主線。4月以來，疫情反復、村鎮銀行、斷供風波等事件以及海外經濟衰退的影響讓國內經濟疫后復蘇蒙上陰影。如果去應對這些挑戰？本次會議針對性地給出了務實的答復，我們可以關注以下5個重點內容：疫情方面動態清零原則不變，但更加強調精準和高效；增長方面由總量向“結構性”穩增長轉變；貨幣政策繼續保持款松、財政政策在下半年要繼續發揮彌補需求不足的主要作用；為了穩就業保主體，平臺經濟監管由“破”到“立”進入落地階段；而地產則以穩為主，保住地產銷售仍是主要抓手。

　　動態清零：至少延續至2023年初。疫情防控方面，本次會議重申“堅持動態清零”，指出“出現了疫情必須立即嚴格防控，該管的要堅決管住，決不能松懈厭戰。”從此基調來看，我們判斷動態清零政策將至少延續至明年年初。

　　動態清零原則不變，但落地更加強調精準高效。我們從兩方面觀測到了這一趨勢：一是盡管6月底以來疫情出現反復，但越來越多的城市放寬甚至暫停或取消了常態化核酸政策，這體現在了7月全國取消或暫停常態化核酸檢測區域GDP和人口占比的上升上（表1、圖1-2）；

　　二是7月21日國務院聯防聯控記者會上，官方釋放或將進一步縮短隔離周期的信號。中國疾控中心傳防處研究員王麗萍透露，將不斷收集梳理各地根據第九版防控方案總體措施要求，例如各類風險人員的隔離管控周期與方式，是否可進一步縮短。

　　穩增長：從總量走向結構，力爭實現最好結果。與4月會議相比，穩就業穩物價的優先級上升，而對于總量的經濟增長只是要求“保持經濟運行在合理區間，力爭實現最好結果”。結合上半年2.5%的經濟增速和當前的內外經濟環境，今年全國層面的增長目標難以實現。退而求其次，7月政治會議要求“經濟大省要勇挑大梁，有條件的省份要力爭完成經濟社會發展預期目標”，結構性穩增長可能成為穩經濟和考核地方的階段性重點。

　　結構性穩增長的落腳點主要在兩個方面，一是著眼于GDP占比較好的地區，我們從7月7日***總理主持召開東南沿海省份***主要負責人經濟形勢座談會可見一斑；二是著眼于上半年經濟增速相對穩健、受疫情沖擊相對較小的省份。如圖3所示，我們總結兩方面的特征，中西地區以及山東、浙江、廣東、江蘇等經濟大省將成為今年穩增長的重點。

　　財政：前置之后繼續保持積極。今年年初對于財政政策的定調主要聚焦于前置和可持續性，而本次會議則強調“財政貨幣政策要有效彌補社會需求不足”，財政政策要發揮更加積極的作用，基建和項目投資仍是主要的抓手，專項債發行和使用的節奏是重點：一方面是針對現有的地方專項債限額，應發盡發且提高資金落地的效率；另一方面則很可能提前下達2023年的專項債額度，并在四季度提前使用。

　　除此之外，再次強調企業信貸與基礎設施建設投資問題，重申政策性銀行新增信貸和基礎設施建設投資基金的使用。上半年累計中長期貸款占比較2021年同期下降近10個百分點，雖然6月的信貸結構在政策推動下有所改善，但下半年仍需持續性政策支持。目前專項債已完成全年發行計劃的95%，而2023年的提前批額度還未下達，3季度還需政策性銀行和基礎設施建設投資基金的支持穩定基建投資，預計將能撬動1.4-2萬億元的基建資金。

　　對于“合理充?！钡呢泿耪撸覀冾A計下半年貨幣政策仍有調降LPR和降準的可能。目前居民可支配收入累計同比增速又見下滑，較2017-2019年平均水平下降4.4個百分點至3.6%?；仡櫄v史，加權平均貸款利率，尤其是個人住房貸款利率與居民收入增速的相關性較高。5年期LPR作為中長期貸款（尤其是房貸）的基準，我們認為下半年仍有下調空間。此外，當前中等收入國家的平均準備金率在7.4%左右，而我國當前的加權平均準備金率為8.1%，仍有一定空間。雖然當前流動性寬裕，3季度降準概率較低，但從全年來看，我們認為我國仍有1次降準空間（圖4和5）。

　　地產：穩字當先，保交樓成當務之急。與4月相比，穩定房地產市場的措辭被擺在首位，這也奠定了下半年地產政策的基調。除了鞏固已有的政策外，下半年我們將看到地方***推出更多穩地產的措施，諸如降低首付、放松限購限售出現的頻率將提高；而針對當前的“斷供”風波，本次會議直接把保交樓壓實為地方***的責任，這對于穩定市場尤其是銷售市場的信心有重要意義，但對于地產投資企穩的直接作用依舊有限。

　　平臺經濟由“破”而“立”，走向落地階段。與4月的內容相比，本次會議明確提出要“集中推出一批‘綠燈’投資案例”。從近期游戲版號審批逐步放松、商務部等積極支持文化貿易企業上市融資等跡象來看，對于平臺經濟、互聯網公司的監管將進入一個更加平穩的階段，海外上市放開的可能性將上升。

　　風險提示：疫情擴散超市場預期，政策對沖經濟下行力度不及市場預期